TCMC “Sofa & Carpet”

• เป็นบริษัทแรก ๆ ที่ได้เข้าไปลองวิเคราะห์ bottom up ดูในช่วงนี้ครับ
• TCMC เป็นบริษัทผลิตพรมในประเทศใช้แบรนด์ ไทยปิง เป็นบริษัทเก่าแก่อายุ 47 ปี
• เข้าตลาดก่อนต้มยำกุ้ง crisis ไม่นาน ตอนปี 2537 ได้รับผลกระทบรุนแรงจากการลอยตัวค่าเงินบาท จึงต้องขาย TCH ออกไป
• เวลาส่งออกใช้แบรนด์ Royal Thai Carpet ส่งขายตามโรงแรมต่างประเทศเป็นหลัก
• ปัจจุบันผลิตเพื่อจำหน่ายภายในประเทศประมาณ 60% โดยความต้องการในประเทศมักจะสอดคล้องไปกับภาวะตลาดอสังหาฯ และการท่องเที่ยว (โรงแรม)

• เพิ่มทุนในปี 2550 เพื่อขยายกำลังการผลิต และเพิ่มการผลิตไม่ลามิเนตตกแต่งพื้นในปี 2554
• คุณ พิมล ศรีวิกรณ์ ประธานกรรมการ เข้ามารับตำแหน่งประมาณปี 55-56
• ปี 2556 ออก Warrant 171 ล้านหุ้น exercise price หุ้นละ 2 บาท ถ้าเกิดการใช้สิทธิ์ก็จะมีเงินทุนเพิ่มขึ้น 342 ล้านบาท
• http://www.royalthai.com/aboutus.html

• แว่บแรกที่มองบริษัทนี้รู้สึกว่าเป็นธุรกิจที่ไม่น่าจะเติบโตอะไรมาก
• เรียกว่าอาจเป็นธุรกิจที่น่าเบื่อนิด ๆ ไม่เหมือนโรงไฟฟ้าไบโอแมสที่กำลังขึ้นหม้อเหลือเกิน ณ เวลานี้
• โชคดีที่บริษัทมาออก Moneytalk เรียกได้ว่าเป็นครั้งแรกในรอบหลายปีที่บริษัทได้มีการ PR ออก Public เลยได้ฟังคุณ พิมล ศรีวิกรณ์ ประธานกรรมการ ซึ่งเข้ามารับตำแหน่งสืบทอดได้เป็นปีที่ 3

• ดูงบย้อนหลังหลาย ๆ ปี รายได้จากธุรกิจพรมก็ไม่ได้โตเท่าไหร่ Gross Margin ไม่เลวอยู่ที่ประมาณ 30%
• ปี 2011 โดนน้ำท่วมโรงงานไปด้วย แล้วก็ได้เงินประกันก้อนใหญ่ในปี2012
• ในปี 2013 หลังจากงบปี 2012 ออกและได้เงินประกันก้อนใหญ่ราคาหุ้นก็ได้วิ่งขึ้นรับข่าวดีไปรอบหนึ่ง แต่หลังจากนั้นก็ซึมลงมาอีกเรื่อย ๆ ตามผลประกอบการที่กลับมากำไร 20-30 ล้านเหมือนเดิม

• กำลังการผลิต utilize อยู่ที่ 60-80% ในระยะ 3 ปีหลัง
• เรื่องแรงงานไม่เป็นประเด็น พนักงาน 700-800 คนเน้นคนไทยแทบทั้งหมด อยู่กับบริษัทมานาน และจ้างด้วยค่าแรงสูงเนื่องจากเป็นแรงงานฝีมือ
• ที่ดิน 29 ไร่ 1 งาน 7 ตารางวา แขวงสนามบิน เขตดอนเมือง ผมลองตีเล่น ๆ ตารางวาละ 50,000 ราคา 585 ล้านบาท ไม่รู้ว่าใช้พื้นที่เต็มรึยัง ?

• การขายในประเทศเน้นการขายตรงเป็นหลัก 93%
• การขายต่างประเทศเป็นการขายตรง 80%
• Seasonality ยอดขายไตรมาส 4 จะสูงกว่าไตรมาสอื่น ๆ เนื่องจากโรงแรมชอบปิดปรับปรุงช่วงนี้ (พรมโรงแรม 5 ดาวมักจะเปลี่ยนประมาณ 5 ปีครั้ง)

สรุปยกแรกคือธุรกิจพรมน่าจะไม่ค่อยโตเท่าไหร่ ไอ้ที่จะหวังให้รายได้เพิ่มมาก ๆ หรือ margin expansion เยอะ ๆ คงไม่น่ามี

TCH ซูมิโนเอะ

• ปี 2014 รายได้ก้าวกระโดดเป็น 1661 ล้าน ? มาจาก contribution จากการ takeover “ที.ซี.เอช.ซูมิโนเอะ” ใช้เงินไป 162 ล้านบาท ได้หุ้นมาประมาณครึ่งหนึ่ง และต้อง Console งบด้วย
• โดย TCH เป็นผู้ผลิตและจำหน่ายสิ่งทอ และพรมในรถยนต์
• ซูมิโนเอะ เป็นผู้ผลิตสิ่งทอและพรมทั้งในอาคารและในรถยนต์รายใหญ่ในญี่ปุ่น (http://suminoe.jp/english/)
• แท้จริงแล้ว TCH เคยเป็นของ TCMC มาก่อน แต่คุณพิมลบอกว่า TCMC จำต้องขาย TCH ไปให้ Family ในช่วงได้รับผลกระทบจากวิกฤตต้มยำกุ้ง ตอนนี้ cashflow ของ TCMC แข็งแรงแล้วจึงซื้อกลับมา
• ตัวประธานกรรมการบริหารของ TCH ก็คือ คุณชัยยุทธ ศรีวิกรณ์ น้องชายของคุณพิมล
• มีกำไร contribution จาก TCH  57 ล้านบาทในปี 2557
• ไม่ต้องกู้เงิน ใช้กระแสเงินสดที่มี on hand ของ TCMC ในการซื้อ
• ยังไม่ได้ดูละเอียด แต่ถ้าลงทุน 162 ล้าน ได้กำไร 57 นี่ถือว่า good deal มาก ๆ
• ยอดขายปี 2557 เพิ่มขึ้นราว ๆ พันล้านจาก ซูมิเนโอะ (อย่าลืมว่าถือแค่ครึ่งเดียวแต่ console งบ)

Alston

• ปี 2015 เข้าทำ Management Buyout คือการซื้อกิจการผลิตโซฟา Alston จากเจ้าของเดิม โดยมีสัดส่วนถือหุ้นแจกให้ผู้บริหารเดิมของ Alston 3 คน คือ CMO CFO COO
• จ่ายเงินลงทุนไปประมาณ 1250 ล้านบาท ได้สัดส่วนการถือครอง 76% และได้ผู้บริหาร 3 คนอยู่ช่วย run บริษัทไปอย่างน้อย 3 – 7 ปี
• Alston ปีที่แล้วกำไร 135 กระแสเงินสดประมาณ 160 , TCMC ถือ 76% ก็ได้ profit contribution ประมาณ 103 ล้านบาท
• กู้ภายนอกประมาณ 1250 ดอกเบี้ยปีละ 66 ล้าน แต่มีภาระชำระแค่ 76% คือ 50 ล้าน (ส่วนที่เหลือผู้บริหาร 3 คนจ่าย)
• Net net ได้กำไรเพิ่ม 53 ล้านจาก deal นี้
• สำคัญคือกระแสเงินสดที่จะนำไปชำระหนี้ให้น้อยลงได้ค่อนข้างเร็ว
• Alston มีส่วนแบ่งตลาดเป็นอันดับ 7 ของประเทศอังกฤษ เป็นบริษัทปลอดหนี้กระแสเงินสดดี รองรับการผลิต 35,000 ชุดโซฟาต่อปี และโรงงานปัจจุบันรองรับการขยายไปที่ 50,000 ชุดต่อปี โดยไม่ต้องลงทุนเพิ่ม แต่ต้องเพิ่มแรงงาน ราคาขายชุดละประมาณ 800 ปอนด์
• ช่องทางจำหน่ายผ่านร้านเฟอร์นิเจอร์ และห้าง และผ่านผู้ซื้อรายใหญ่ (คล้าย ๆ ยี่ปั๊วบ้านเรา)
• ปัจจุบันทำกำไรได้ประมาณ 2.7 ล้านปอนด์ต่อปี ถ้า NPM คงที่ก็น่าจะดันกำไรไปได้ประมาณ 4 ล้านปอนด์ในอีก 2-3 ปีข้างหน้า
• ลองดูลิงค์นี้เป็นตัวอย่างโซฟา Alston ที่วางขาอยู่ในร้านในอังกฤษครับ
• http://www.lewisfurniture.co.uk/brands/Alstons-Upholstery.html
• เนื่องจากมีกระแสเงินสดที่ดี ผมคำนวณคร่าว ๆ สมมติว่ากระแสเงินสดเพิ่มขึ้นปีละ 10% บริษัทจะสามารถจ่ายชำระหนี้คืนหมดได้ภายใน 8 ปี
• ซึ่งผมว่าไม่เลวทีเดียว (โดยเฉพาะถ้าเทียบกับดีล MAKRO & CPALL)

• การที่หนี้ลดลง ก็มีส่วนทำให้กำไรของ Alston เติบโตมากขึ้นด้วย โดยเฉพาะเมื่อดอกเบี้ยจ่ายน้อยลง ผมลองทำตัวเลขคร่าว ๆ
• Alston น่าจะมีการเติบโตของกำไรเฉลี่ยกว่า 20% ใน 7 – 8 ปีข้างหน้าครับ

Projection & Valuations

Conservative Case

สมมติให้กำไรของพรมโต 5% กำไร TCH โต 8% ขณะที่กำไร Alston เป็นตัวชูโรงจาก Deleveraging growth ผสมกับ Organic Growth 10%

การควบรวมกับ Alston ช่วยให้การเติบโตของ TCMC โดยรวมเพิ่มจาก <10% ขึ้นเป็น 13 – 15%

Assign P/E 13 X ได้ Target Market Cap และ Target P ตามตาราง

Moderate Case

สมมติให้กำไรของพรมโต 10% กำไร TCH โต 12% ขณะที่กำไร Alston เป็นตัวชูโรงจาก Deleveraging growth ผสมกับ Organic Growth 15%

กรณี Moderate Case มี Long Term Growth 15 – 18%

Aggressive growth case

1.) เกิด Synergy Profit เช่น สามารถส่งออกพรมไปขายอังกฤษ หรือสามารถนำเข้าโซฟาอังกฤษไปขายเมืองไทย สามารถสร้างบริษัท Sofa & Carpet ได้ตามที่คุณพิมลเอ่ยถึง

2.) เศรษฐกิจโลกที่ rebound เช่นเดียวกับยอดขายรถทำให้ยอดขายและกำไรของ TCH เพิ่มสูงขึ้น

3.) จากที่ได้ฟังจากรายการ Moneytalk รวมถึงคุยกับคุณพิมลในงานประชุมผู้ถือหุ้น คุณพิมลมีความตั้งใจที่จะทำให้ TCMC พัฒนาขึ้น รวมถึงให้ความสำคัญกับ Wealth ของผู้ถือหุ้นมากขึ้น ซึ่งพิสูจน์เห็นได้ชัดจากผลงานการ takeover 2 ครั้งใหญ่ ๆ รายได้ก้าวกระโดดจาก 700 กว่าล้านเพิ่มขึ้นมาเป็น 3000 ล้าน กำไรจากเดิมปีละ 30 ล้านมาเป็นหลัก 100 – 200 ล้าน และดูมีความเป็นไปได้ที่จะได้เห็นการขยายกิจการอีกต่อเนื่องในระยะข้างหน้า โดยเฉพาะในปี 2559 ที่ Warrant จะครบอายุน่าจะทำให้มีเงินสดเข้าบริษัทเพิ่มขึ้นอีกราว 342 ล้านบาท อีกทั้งบริษัทที่ไป takeover มาก็สามารถ generate cashflow มาชำระหนี้ได้ ซึ่งถือว่าเป็นการ takeover ที่มีคุณภาพ

หากมี 3 ข้อนี้ก็น่าจะทำให้ตลาดสนใจในบริษัท Sofa & Carpet บริษัทนี้มากขึ้นครับ

สรุป

• สำหรับผม TCMC ถือเป็นบริษัทเติบโตช้า ค่อนข้างจะ Sunset แต่การเข้ามาของท่านประธานในรอบ 3 ปีหลัง โดยเฉพาะการเข้าซื้อกิจการ 2 รอบใหญ่ ๆ ในราคาที่จัดว่าดี ทำให้ TCMC ดูจะมีความน่าสนใจมากขึ้น
• อย่างไรก็ตามเมื่อลองทำ projection คร่าว ๆ ดูก็พบว่าการเติบโตของบริษัทก็ไม่ได้หวือหวามาก
• แต่ก็มี upside chance ในกรณีที่เกิด synergy ระหว่าง 3 บริษัท หรือท่านประธานยังคงเดินหน้าขยายกิจการแบบ inorganic ต่อไปดังที่ได้ทำมา 2 ครั้งติดกัน

การบ้าน

การวิเคราะห์นี้ ผมถือว่าเป็นเพียงการวิเคราะห์เบื้องต้น ตัวเลข projection ก็ยังไม่เป๊ะ รวมไปถึงปัจจัยต่าง ๆ ก็ยังวิเคราะห์ไม่ครบหมด ที่คิดได้ตอนนี้สิ่งที่ควรทำต่อคือ

1. โอกาสในการเติบโตของ Alston และแผนธุรกิจภายหลังรวมกิจการ
2. โอกาสการเติบโตของ TCH
3. ผลของมาตรฐานบัญชีที่ต่างกันระหว่างอังกฤษ กับไทยเมื่อ consolidate งบเข้าด้วยกัน
4. ค่าใช้จ่ายต่าง ๆ จากการควบรวม
5. การวิเคราะห์สินทรัพย์ของทั้ง 3 บริษัท ว่ามีสินทรัพย์ใดมีค่าแฝงไว้หรือไม่ เช่นที่ดินจำนวนมากที่ TCMC ถืออยู่ แท้จริงแล้วมีมูลค่าเท่าไร หรือมีสินทรัพย์ใดที่มันควรจะด้อยค่ากว่านี้หรือไม่
6. Contingent Liabilities หรือภาระทางการเงินต่าง ๆ ที่อยู่นอก Balance sheet มีอีกหรือไม่
7. ธุรกิจอื่น ๆ ของตระกูลศรีวิกรณ์ มีอะไรบ้าง และมีอะไรมี่จะมี potential จะมาอยู่ใต้ร่มเดียวกับ TCMC อีกหรือไม่

หมายเหตุ

การวิเคราะห์ Bottom up แต่ละบริษัทในเวบไซต์นี้จัดทำขึ้นเพื่อแชร์วิธีการวิเคราะห์ เพื่อแนะนำให้ท่านที่สนใจได้นำไปประยุกต์ใช้งานในการวิเคราะห์การลงทุนในหุ้น โดยในแต่ละช่วงเวลา ผู้เขียนอาจมีถือครอง หรือไม่มีถือครองหุ้นที่ทำการวิเคราะห์ก็ได้ ดังนั้นท่านที่ได้อ่านการวิเคราะห์โปรดศึกษาและตัดสินใจลงทุนด้วยตัวเอง ข้อมูลตัวเลขใด ๆ ที่นำมาเสนอเกิดจากการประมาณการของผู้เขียน และอาจมีความผิดพลาดได้