บทความนี้จะขอเสนอ 6 เหตุผล ที่ทำให้มองว่าผู้ว่าแบงก์ชาติท่านใหม่ควรจะโน้มน้าวให้สมาชิกคณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) ลดดอกเบี้ย 50 bp หรือแบบ Jumbo Cut ในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินวันที่ 8 ตุลาคมนี้ ดังนี้

หนึ่ง ‘การแก้ปัญหาค่าเงินบาทแข็งค่า ถือเป็นวาระเรื่องเร่งด่วน’: คงต้องยอมรับว่าการแข็งค่าของเงินบาทรอบนี้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในช่วงเดือนนี้ มาในรูปแบบที่ค่าเงินบ้านเราแข็งแทบจะอยู่เพียงประเทศเดียวในภูมิภาค ซึ่งถือว่าส่งผลต่อการส่งออกค่อนข้างมาก โดยเฉพาะอย่างยิ่งในช่วงที่ Tariff ของสหรัฐเริ่มจะมีผลต่อสินค้าส่งออกเป็นที่เรียบร้อยแล้ว

โดยหากพิจารณาจาก Fund Flow ของ EM Asia เทียบกับ US ในตลาดพันธบัตรรัฐบาล (ดูได้จาก เพจ MacroView) ปรากฏว่า เงินไหลเข้ามาในแถบนี้มากจริงๆในช่วง 3-4 เดือนนี้ ทำให้เกิดสมมติฐานว่าจะเป็นไปได้ไหมว่าจังหวะที่อินโดนีเซียกับฟิลิปปินส์ มีปัญหาการเมืองในประเทศที่แรงกว่าบ้านเรา (มุมมองส่วนตัว) ส่วนอินเดียต้องเผชิญกับ US Tariff แรงสุดถึง 50% ทำให้ค่าเงินบาทของบ้านเราเกิดความแข็งค่ากว่าทุกประเทศในแถบนี้ รวมถึงเมื่อเทียบกับยุโรปในช่วง 3-4 เดือนนี้ด้วย

นอกจากนี้ หากนำมูลค่าตัวเลขส่งออกทองคำบ้านเราในปีนี้ ที่ประมาณการจากหน่วยงานทางการมาพิจารณาประกอบด้วย จะพบว่าน่าจะขยับเพิ่มเป็นกว่า $2 หมื่นล้าน ทำให้น่าจะพอเข้าใจได้ว่าทำไมค่าเงินบาทถึงแข็งค่าขนาดนี้ โดยแข็งค่ากว่า 31 บาทต่อดอลลาร์ กระนั้นก็ดี ปัจจัย ‘ทุนสีเทา’ หรือ ‘บัญชีปริศนา’ จะเป็น Jigsaw สำคัญหรือไม่ในการแข็งค่าของเงินบาทในรอบนี้ ก็ต้องค้นหาและวิเคราะห์กันต่อ

สำหรับ ค่าเงินบาทแข็งรอบนี้ ให้ผมประเมินว่ามาจากปัจจัยอะไร แค่ไหน?

ผมมองว่า Fund flow น่าจะมีน้ำหนัก 65-70% ส่งออกทองคำ 25-30% และ ทุนสีเทา หรือ บัญชีปริศนา 0.1-10%

โดยเมื่อ Fund flow มีผลต่อค่าเงินบาทเป็นอย่างมาก ทำให้การลดดอกเบี้ยแบบ Jumbo Cut ของแบงก์ชาติในสัปดาห์หน้า น่าจะส่งผลให้เงินบาทอ่อนค่าลงได้แบบค่อนข้างยั่งยืนในระยะเวลาอย่างน้อยก็ในปีนี้

สอง ปัจจัยเชิงจิตวิทยา: หากพิจารณาในเชิงจิตวิทยาของตลาด จะพบว่าหากแบงก์ชาติตัดสินใจในสัปดาห์หน้าว่าจะลดอัตราดอกเบี้ยนโยบาย 50 bp จากระดับ 1.5% ในตอนนี้ แล้วลุ้นว่าอีกทีว่าจะหยุดลดดอกเบี้ย หรือลดต่อในการประชุมเดือนธันวาคม น่าจะส่งผลดีหรือแรงกว่า กรณีลดดอกเบี้ย 25 bp ในการประชุมกนง. สองครั้งที่เหลือของปีนี้ ต่อทั้งการช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจและต่อการอ่อนลงของค่าเงินบาทด้วย

นอกจากนี้ หากพิจารณาในมิติความยากง่ายของผู้ว่าธปท.ท่านใหม่ ที่หากคิดจะทำ Jumbo Cut จะพบว่าลด 50 bp ในการประชุมสัปดาห์หน้า ทำได้ง่ายกว่า โดยหากลองจินตนาการว่าท่านเข้ามาแล้วลด 25 bp ในครั้งแรก แล้วคิดจะลดแบบ jumbo cut ต่อในการประชุมเดือนธันวาคมต่อ น่าจะทำได้ยากเพราะอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะต่ำกว่า 1% แล้วในตอนนั้น

หรือในมุมการเข้ามาในสิ่งแวดล้อมใหม่ 2-3 เดือน แล้วจะโน้มน้าวให้สมาชิกกนง. ท่านอื่นๆ jumbo cut ก็น่าจะทำได้ยากขึ้นกว่าลด 50 bp ทันทีเลย แต่ถ้าเข้ามาในการประชุมกนง.สัปดาห์แรก แล้วได้โมเมนตัมจากรัฐบาลใหม่ การลด ลด 50 bp ยิ่งจะทำได้ง่ายลง

สาม นโยบายการเงินไทย อาจไปสุดซอยที่ QE ในรอบนี้: ทำให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายระดับ 0% อาจไม่ใช่ข้อจำกัดสำหรับนโยบายการเงินไทย

เมื่อพิจารณาอัตราการเติบโตเศรษฐกิจของไทยเมื่อเปรียบเทียบกับเพื่อนบ้านในอาเซียน จะพบว่าเรามีอัตราที่ต่ำที่สุดในอาเซียน ในทางกลับกัน ทางด้านอัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทย จะพบว่าเราอยู่ในระดับที่ต่ำที่สุดในอาเซียนเช่นเดียวกัน คำถามคือหากคณะกรรมการนโยบายการเงินของไทยได้ลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายไปสุดจนถึงระดับร้อยละ 0.25 แล้วยังไม่สามารถผลักดันให้อัตราการเติบโตจีดีพีไทยให้สูงเกินระดับ 3-3.25% อย่างยั่งยืน ภายใต้ข้อจำกัดของภาระการคลังของรัฐบาลที่อัตราส่วนหนี้ภาครัฐต่อจีดีพีใกล้แตะระดับสูงสุดตามกฎหมายเข้าไปทุกขณะ

ที่สำคัญ เซกเตอร์อสังหาริมทรัพย์ของบ้านเราต้องถือว่าซบเซามากๆ โดยหนึ่งในปัจจัยหลักที่เป็นต้นเหตุ น่าจะมาจากกำลังการผ่อนเงินงวดสินเชื่อบ้านของประชาชนโดยส่วนใหญ่ดูแย่ลงอย่างชัดเจน จากเศรษฐกิจไทยที่ชะลอตัวลงอย่างยาวนานและซึมลงเรื่อยๆ จึงทำให้แบงก์ไม่ค่อยยอมอนุมัติการปล่อยกู้สินเชื่อบ้านรายใหม่ๆ เป็นเวลากว่า 4-5 ปีที่ผ่านมา

อันนี้ ยังไม่ได้คำนึงถึงสภาวะเศรษฐกิจโลกที่ดูจะซบเซาลงจากนโยบายที่มุ่งหวังผลประโยชน์ของตนเองเป็นหลักของสหรัฐ ผมมองว่ามี 3 เหตุผล ที่ธนาคารกลางบ้านเรา น่าจะมีโอกาสทำการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายไปสู่ระดับใกล้ศูนย์ หรือ Zero Lower Bound (ZLB) พร้อมกับใช้มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ หรือ Quantitative Easing (QE) (อ่านบทความ ‘นโยบายการเงินไทย อาจไปสุดซอยที่ QE ในรอบนี้’  ในเดือนสิงหาคม 2025)

สี่ อินโดนีเซีย และ ฟิลิปปินส์ กำลังเป็นช่วงดอกเบี้ยขาลง: คาดว่าแบงก์ชาติอินโดนีเซียจะลดดอกเบี้ยทุกครั้งจนถึงกลางปีหน้า และด้วยแรงบีบจากรัฐบาลอินโดนีเซียชุดปัจจุบันที่เน้นออกแนวประชานิยม (มากกว่าบ้านเราเสียอีก) ก็น่าจะทำ QE ต่อในปีหน้า ส่วนแบงก์ชาติฟิลิปปินส์ก็ยังเป็นช่วงเวลาของการลดลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างต่อเนื่อง

ห้า ‘เงินเฟ้อไทย’ เป็นใจให้ลดดอกเบี้ย: ด้วยระดับอัตราเงินเฟ้อไทยที่ต่ำกว่า 1% ในช่วงที่ผ่านมารวมถึงในปีหน้า การลดดอกเบี้ยนโยบายถือเป็นแรงกระตุ้นให้อัตราเงินเฟ้อกลับเข้ามาสู่ระดับเป้าหมายได้ง่ายกว่าเดิม

ท้ายสุด ‘ปัญหาหนี้สินของไทย’: การลดดอกเบี้ยน่าจะส่งผลดีต่อการผ่อนเงินงวดของหนี้สินในหลายภาคส่วนของชาวไทย โดยเฉพาะในกลุ่มรายได้ต่ำถึงปานกลางซึ่งประสบกับปัญหาปากท้องแบบหนักหนาอย่างที่ไม่เคยประสบมาก่อนในช่วงที่เศรษฐกิจไทยขาดน้ำหล่อเลี้ยงอย่างรุนแรงมากในช่วงกว่า 1 ปีที่ผ่านมา

ดร. บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ, CFP

MacroView, macroviewblog.com