แนวความคิดเรื่อง Value Investing หรือการลงทุนแบบเน้นคุณค่าในประเทศไทยนั้น  เกิดขึ้นมาหลังปี 2540 ซึ่งเป็นปีที่เกิดวิกฤติ  “ต้มยำกุ้ง”  ถึงวันนี้ก็เป็นเวลากว่า 20 ปีแล้ว  ในช่วงแรก ๆ  นั้น  หุ้นที่ “เข้าข่าย” เป็นหุ้น “Value” ซึ่งก็คือหุ้นที่มี “มูลค่าพื้นฐาน” สูงกว่าราคาหุ้นอย่างมีนัยสำคัญ  มี  “เต็มตลาด”  หรือพูดให้ชัดก็คือ   ราคาหุ้นในตลาดเกือบทุกตัวตกลงมามากจนต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐาน  ดังนั้น  เกือบทุกคนที่เข้าไปลงทุนในช่วงนั้นก็คือ  “Value Investor”  และถ้าเขาถือหุ้นเป็นพอร์ตโฟลิโอและถือยาวพอ  โอกาสที่จะทำกำไรก็สูงมาก

แต่คนที่เรียกตัวเองว่าเป็น Value Investor หรือ “VI” ในช่วงนั้น  ไม่ได้กวาดซื้อหุ้น VI ทุกตัว  พวกเขาเน้นลงทุนแบบ Focus หรือถือหุ้นน้อยตัวในสไตล์ของวอเร็น บัฟเฟตต์  และหุ้นที่เลือกก็เป็นหุ้นของบริษัทที่ดีหรือดีเยี่ยม  ในแง่ที่ว่ามันมีความสามารถในการแข่งขันทางธุรกิจในเชิงของการตลาดสูง  มีความแข็งแกร่งทางด้านการเงินที่ดี  และมีศักยภาพที่จะ “เติบโตอย่างรวดเร็ว” ในอุตสาหกรรมที่กำลังเติบโตอานิสงส์จากการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจอย่างรวดเร็วของประเทศไทย

เวลาผ่านไปเกือบ 20 ปี  ในระหว่างนั้น  หุ้นแทบทุกตัวก็ปรับตัวขึ้นกันหมด  ตลาดหลักทรัพย์ฯ โดยรวมให้ผลตอบแทนโดยเฉลี่ยประมาณไม่น้อยกว่า 10% แบบทบต้น  อย่างไรก็ตาม  หุ้นที่เหล่า VI ตั้งแต่ยุคบุกเบิกสนใจและลงทุนกันเป็นหลัก  กลับปรับตัวขึ้นมากกว่ามาก  โดยเฉลี่ยอาจจะมากถึง 20% แบบทบต้นต่อปี  หุ้นจำนวนหนึ่งปรับตัวขึ้นกว่า 26% ต่อปี หรือสามารถปรับตัวขึ้นถึงกว่า 10 เท่าในเวลา 10 ปี ซึ่งผมเรียกว่าเป็น  “Super Stock”  ส่งผลให้ “VI” หลาย ๆ  คนร่ำรวยกลายเป็น “เศรษฐีหุ้น” และความคิดและวิธีการลงทุนแบบ “VI” ในแนวของวอเร็น บัฟเฟตต์เป็นที่ยอมรับกันทั่วไปในตลาดหุ้นไทย

หุ้น VI ในนิยามของนักลงทุนไทยกลายเป็นหุ้นที่ “ดีในแง่ของธุรกิจ” และจะต้อง “เติบโตเร็ว” โดยที่เรื่องของราคาหุ้นนั้นไม่จำเป็นที่จะต้องถูกหรือต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐาน  สิ่งสำคัญก็คือ  ผลประกอบการจะต้องโตและราคาหุ้นจะต้องปรับตัวขึ้นต่อเนื่อง  ซึ่งนี่ก็คือนิยามของหุ้น “Growth” หรือหุ้น “เติบโตเร็ว”  ไม่ใช่หุ้น “Value” แบบดั้งเดิมของเบน เกรแฮม ที่เน้นว่าราคาหุ้นจะต้องต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐาน  และการเติบโตนั้นเป็นเพียงปัจจัยหนึ่งของพื้นฐานในแง่ที่ว่ามันทำให้มูลค่าพื้นฐานสูงขึ้น  แต่ในแนวคิดของเบน เกรแฮมก็คือ  มันจะต้องเป็นการเติบโตระยะยาวเป็นสิบปี  ไม่ใช่การเติบโตระยะสั้นแค่ 2-3 ปีและความแน่นอนก็ต่ำอย่างที่มักจะเกิดขึ้นกับบริษัททั่ว ๆ ไป

การที่หุ้นที่ “เติบโตเร็ว” ในตลาดหุ้นไทยทำผลงานได้ยอดเยี่ยมในช่วงประมาณ 20 ปีที่ผ่านมานั้น  ไม่ได้เป็นเรื่องผิดปกติ  เพราะในตลาดหุ้นที่เรียกว่า Emerging Market หรือตลาดเกิดใหม่ของประเทศกำลังพัฒนาอื่น ๆ  ในช่วงประมาณ 20 ที่ผ่านมาเหมือนกันก็ทำผลงานดีมากเมื่อเทียบกับ “หุ้น Value” ตามนิยามของเบน เกรแฮม ที่เน้นในเรื่องความถูกของราคาหุ้นเมื่อเทียบกับพื้นฐานของกิจการ  หุ้น Value ในความหมายที่เป็น “สากล” นั้น  มักจะเป็นหุ้นของบริษัทที่อยู่ในอุตสาหกรรมเก่าและ “โตช้า” และราคาหุ้นก็ไม่ปรับตัวขึ้นหวือหวา  เป็นแนวหุ้น  “น่าเบื่อ” หรือหุ้น  “แบกะดิน” ที่ราคาถูกมากแต่ไม่มีใครสนใจ  นักลงทุนที่มักจะอนุรักษ์นิยมจำนวนมากสนใจซื้อหุ้นเพื่อรอรับปันผลที่ “งดงาม” ปีละครั้งหรือสองครั้ง

การปรับตัวขึ้นของหุ้น Growth ในตลาดเกิดใหม่ดูเหมือนว่าจะจบลงพร้อม ๆ  กับการมาของวัคซีนโควิด-19 ที่จะทำให้เม็ดเงินที่ไหลเข้าไปลงทุนในหุ้นดิจิตอลและไฮเท็คก่อนหน้านี้และทำให้หุ้นเหล่านั้นปรับตัวขึ้นแรงและถูกขาย “ทำกำไร”  ไหลออกมาลงทุนในหุ้น Value ที่ถูกกระทบแรงจากโควิดทั่วโลก  โดยประเทศหรือตลาดเกิดใหม่ที่เป็นตลาดของหุ้น Growth อย่างจีนและไต้หวันถูกมองว่าจะชะลอตัวในขณะที่ตลาดหุ้นไทยและบราซิลที่เป็นตลาดแนวเศรษฐกิจเก่าและมีหุ้นยุคเก่ามากก็น่าจะได้ประโยชน์จากเม็ดเงินเหล่านี้  ตัวเลขการขายสุทธิของนักลงทุนต่างประเทศในตลาดหุ้นไทยที่ติดลบมาตลอดหลายปีที่ผ่านมาเป็นแสน ๆ ล้านบาทนั้นกลับกลายเป็นซื้อสุทธิในช่วง 2 สัปดาห์ที่ผ่านมาถึง 37,000 ล้านบาท  และหุ้นที่ปรับตัวขึ้นแรงก็คือหุ้น “Value” เช่นธนาคารพาณิชย์และหุ้นวัฎจักรอย่างปิโตรเคมีเป็นต้น ว่าที่จริง  หุ้น Value สามารถเอาชนะหุ้น Growth ในตลาดเกิดใหม่มากถึง 8% ในเดือนนี้ ซึ่งถือเป็นสถิติสูงสุดตั้งแต่ปี 2001 หรือเกือบ 20 ปีมาแล้ว

ผมเองไม่รู้ว่าการปรับตัวของหุ้นกลุ่ม “Value” ของไทยรอบนี้จะต่อเนื่องไปยาวแค่ไหน  เป็นไปได้ว่าอาจจะสามารถดึงให้ดัชนีตลาดหุ้นไทยกลับไปเท่ากับสิ้นปีที่แล้วที่ประมาณ 1,580 จุดได้ภายในเวลาอีกซัก 2-3 เดือน  หรือถ้ามองไปข้างหน้าอีก 2-3 ปีที่การฟื้นตัวของการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจจะทำให้ GDP ของไทยกลับมาที่จุดเท่ากับสิ้นปี 2562  ได้  ดัชนีตลาดหุ้นก็น่าจะสามารถกลับไปที่จุดสูงสุดตลอดกาลประมาณ 1,800 จุดได้  โดยที่ทั้งหมดนั้น  ก็น่าจะนำโดยหุ้นขนาดใหญ่ที่มีราคาไม่แพงที่เข้าข่ายเป็นหุ้น Value  และถ้าเป็น Scenario นี้  เราก็จะเห็นดัชนีตลาดหุ้นไทยที่เหงาหงอยมา 3 ปีเต็ม  กลับมาฟื้นตัวเป็น  “ขาขึ้น” ต่อเนื่อง 2-3 ปี  ตามการฟื้นตัวของเศรษฐกิจหลังวิกฤติโควิด-19  เช่นเดียวกับที่เกิดขึ้นในวิกฤติครั้งก่อน ๆ  ทุกครั้ง

แต่ถ้าจะให้ผมคาดการณ์ต่อไปอีกในระยะยาวเช่น  อีก 10 ปีข้างหน้าการลงทุนในตลาดหุ้นไทยจะเป็นอย่างไร?  ซึ่งเรื่องนี้เป็นสิ่งสำคัญสำหรับนักลงทุนรุ่นหนุ่มสาวที่จะสร้างอนาคตทางการเงินของตนเองเพื่อการเกษียณ  หรือบางคนที่ทุ่มเทและอยากมีอิสรภาพทางการเงินหรือรวยจากการลงทุนในตลาดหุ้นอย่างที่นักลงทุน VI รุ่น 10-15 ปีก่อนทำได้  นั่นคงจะเป็นเรื่องที่ยากขึ้นมาก  เหตุผลก็คือ สังคมไทยแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วและคนรุ่นใหม่เกิดน้อยลงมาก  จำนวนคนไทยกำลังจะลดลงอย่างรวดเร็วในขณะที่คนที่ยังอยู่ก็ทำงานได้น้อยลงเพราะแก่ลง  ซึ่งก็ทำให้ประสิทธิภาพการทำงานลดลง  นอกจากนั้น  ค่าที่ว่าโครงสร้างและพื้นฐานต่าง ๆ  ทางเศรษฐกิจและการเมืองของไทยนั้นถูกออกแบบและใช้มานานและเริ่ม  “ล้าสมัย” ไม่สามารถปรับตัวให้ทันสมัยและแข่งขันกับประเทศหรือเศรษฐกิจที่ทันสมัยกว่า  ดังนั้น  เศรษฐกิจของไทยจึงมีโอกาสที่จะ “ติดหล่ม”  หรือติด “กับดักคนชั้นกลาง” หรือ “Middle Income Trap” คือเศรษฐกิจโตถึงจุดที่ “เกือบรวย”  แล้วก็หยุดโตอย่างถาวร  ซึ่งนั่นก็จะทำให้ดัชนีตลาดหุ้นไม่เพิ่มขึ้นต่อไป

ถ้าเป็นเช่นนั้น  ทางออกก็คือ  การลงทุนในต่างประเทศที่ดัชนีตลาดหุ้นยังคงเติบโตต่อไปยาวนาน  ซึ่งนั่นก็หมายความว่าเศรษฐกิจก็จะยังเติบโตต่อไปอีกนาน  นั่นก็แปลว่า  จำนวนคนทำงานหรือประชากรยังเพิ่มขึ้น  สังคมไม่แก่ตัวเร็วซึ่งหมายความว่าคนยังมีลูกโดยเฉลี่ยอย่างน้อย 2.1 คน หรือไม่ก็มีคนอพยพเข้ามาอยู่ในประเทศมากพอ  แต่ถ้าไม่เป็นเช่นนั้น  และคนยังแก่ตัวลง  พวกเขาก็จะต้องมีประสิทธิภาพในการทำงานสูงขึ้น  ซึ่งวิธีสำคัญก็คือ  ใช้เทคโนโลยีสมัยใหม่มาช่วยในการทำงานมากขึ้นและมากขึ้นเรื่อย ๆ  และนั่นก็ต้องอาศัยคนที่มีความรู้ดีและมีระบบการเมืองการปกครองที่เอื้ออำนวย  ซึ่งในวันนี้ผมเองคิดว่ามีอย่างน้อย 3 ประเทศในโลกนี้ที่น่าสนใจลงทุน

หนึ่งก็คือสหรัฐอเมริกาที่คนยังไม่แก่เนื่องจากมีผู้อพยพที่มีการศึกษาดีเข้าเมืองอยู่มากและมีการพัฒนาและใช้เทคโนโลยีสูง  สองก็คือจีน  ซึ่งคนแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วแต่มีการพัฒนาและใช้เทคโนโลยีสูงมากที่จะสามารถเพิ่มประสิทธิภาพทำให้ GDP ยังสามารถเติบโตขึ้นอย่างรวดเร็วไปอีกน่าจะเป็น 10 ปีขึ้นไป  และสุดท้ายก็คือเวียตนาม ซึ่งผมคิดว่า GDP น่าจะเติบโตอย่างรวดเร็วไปอีกอย่างน้อย 20 ปี  เนื่องจากประชากรยังไม่แก่และสังคมยังมีความสามารถในการพัฒนาและใช้เทคโนโลยีได้ดี  อานิสงส์จากการที่เพิ่งเปิดประเทศต้อนรับการลงทุนจากต่างชาติไม่นานและเศรษฐกิจยังเล็กมาก

ผมเองเริ่มลงทุนในเวียตนามมาน่าจะ 4-5 ปีแล้ว  ผลตอบแทนที่ได้ก็ยังไม่โดดเด่นนักแต่ก็ดีกว่าตลาดหุ้นไทยในเวลาเดียวกัน  อย่างไรก็ตาม  ในภาวะปัจจุบันผมเองคิดว่าการลงทุนในเวียตนามเวลานี้น่าจะเป็น  “Deep Value Play” คือราคาหุ้นส่วนใหญ่และดัชนีตลาดหุ้นต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐานมาก  และในขณะเดียวกันก็มีหุ้น Value หลายตัวที่คุณภาพดีและมีการเติบโตสูงคล้ายกับ  “Super Stock” ของไทยเมื่อสิบกว่าปีก่อนด้วย  อย่างไรก็ตาม  ความเสี่ยงของการลงทุนก็สูงตามไปด้วย

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ที่มาบทความ: https://blog.settrade.com/blog/nivate/2020/11/23/2419